I den här månadens kommentarer tänkte jag göra en djupdykning i börsvärdering. Detta för att få en logisk uppföljning till förra månadens betraktelse kring de långsiktiga effekterna på erhållen avkastning beroende på när man väljer att öka sina innehav av aktier. I tabellen nedan finner du en sammanställning över de olika aktiemarknadernas värdering, utifrån följande parametrar; försäljning, vinster, avkastning på och tillväxt i eget kapital samt direktavkastning. Jag har blåmarkerat de parametrar som indikerar en värdering väsentligt under snittet sedan 2006. Vidare är de indikatorer som är väsentligt högre värderade markerade med rött. Vill du studera detta grafiskt per land eller region så finns det bilagt i ett appendix till månadsbrevet. Skälet till att jag valt 2006 är att vi då får med oss vinst- och värderingstopparna från förra uppgångscykeln.
Valuation table current & next year compared to average of 2006-2012
| Country / Region Index |
Sweden SBX |
Norway OSEBX |
Denmark KFX |
Finland HEX |
USA SPX |
EU BE500 |
ASIA SAXCME |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Sales | |||||||
| Avg Sales growth | 4,76% | 6,40% | 6,17% | 4,57% | 5,75% | 4,40% | 7,28% |
| Estimate growth 12 m fwd | 3,20% | 0,98% | 2,45% | 2,24% | 3,82% | 2,28% | 7,92% |
| Price / Sales multiple | 1,40 | 0,99 | 1,60 | 0,65 | 1,33 | 0,89 | 1,09 |
| Avg P/S multiple | 1,41 | 1,10 | 1,47 | 0,91 | 1,33 | 0,98 | 1,36 |
| Earnings | |||||||
| Avg Earnings growth | 13,15% | 17,59% | 21,97% | 18,12% | 15,17% | 13,21% | 9,79% |
| Estimate growth 12 m fwd | 8,62% | 19,16% | 21,66% | 32,55% | 10,41% | 11,43% | 11,58% |
| Price / Earnings multiple | 13,94 | 12,24 | 17,53 | 18,44 | 13,55 | 12,76 | 11,24 |
| Avg P/E multiple | 13,59 | 11,623 | 15,88 | 14,70 | 14,32 | 12,17 | 12,26 |
| ROE | |||||||
| Avg ROE (%) | 24,10% | 24,10% | 23,50% | 19,69% | 22,93% | 21,05% | 18,94% |
| Avg Book value growth | 8,57% | 10,80% | 10,28% | 6,13% | 9,88% | 7,62% | 6,97% |
| Price / Book value multiple | 1,91 | 1,49 | 2,13 | 1,45 | 2,11 | 1,55 | 1,54 |
| Avg P/B multiple | 1,98 | 1,84 | 2,12 | 2,01 | 2,33 | 1,80 | 1,81 |
| Dividend yield | |||||||
| Avg div yield (%) | 3,64% | 3,32% | 1,61% | 4,24% | 2,16% | 3,59% | 3,03% |
| Est dividend yield | 3,75% | 3,88% | 1,65% | 5,16% | 2,28% | 3,85% | 2,64% |
| Avg dividend growth | 9,35% | 8,68% | 17,58% | 7,62% | 7,03% | 8,09% | 4,85% |
| Est div growth | 7,71% | 10,25% | 20,86% | 3,89% | 7,17% | 7,04% | 7,32% |
| Pay Out Ratio | 61,26% | 85,14% | 48,33% | 98,86% | 38,43% | 88,51% | 28,46% |
Några slutsatser som jag själv drar av materialet är följande:
- Generellt kan man säga att förväntningarna på försäljningstillväxt kommit ned markant under de senaste åren. I samtliga regioner utom i Asien förväntar man sig en väsentligt lägre försäljningstillväxt än snittet sedan 2006. Ledande indikatorer globalt pekar på en högre aktivitet, så kanske har förväntningarna om en mycket långsam global BNP-tillväxt redan prissatts i försäljningsestimaten.
- Den andra ”vinstneutrala” multipeln P/BV, som ger en indikation på hur vi värderar företaget i förhållande till det egna kapitalet och nivån på avkastningen på det egna kapitalet, är också väl under snittet i många regioner. Investerare tror sannolikt inte att företagen kan fortsätta att upprätthålla höga avkastningstal på eget kapital.
- Pay Out Ratio, det vill säga den andelen av vinsten som delas ut, är mycket hög. Får vi se en ökad ekonomisk aktivitet så kan vinstmedel istället återinvesteras i verksamheten.
- Den generella skuldsättningsgraden har naturligtvis kommit ner. Detta har varit det övergripande temat sedan 2008. På global nivå har alla agerat på samma vis. Andelen likvida medel i balansräkningarna har varit konstant stigande (se grafer nedan). När nu bolagen kan låna pengar på långt mer gynnsamma nivåer, så borde något ske för att parera bolagens kapitalstruktur och upprätthålla en god avkastning. Förvärvsaktivteten borde öka om logiken får gälla.
- Utdelningstillväxt och goda nivåer på direktavkastningar, talar också för aktier. En direktavkastning på runt 4 procent i kombination med en utdelningstillväxt på i snitt 7 procent ger en god real avkastning.
- De nordiska marknaderna präglas av några dominerande bolag. Danmark har en högre vinsttillväxt och en högre värdering på P/E-tal, i hög grad påverkad av Novo Nordisk. Värderingen i Oslo är låg, mycket beroende av att Statoil är nära ”all time low” i värdering på P/BV. 5 års historiken i Finland bör justeras för Nokias mycket större påverkan historiskt, än vad bolaget har för närvarande. 2006 utgjorde Nokia 29 procent av den finska marknaden, mot endast 8 procent idag.
I det appendix som jag bifogar månadens kommentar kan du få en grafisk ”snap shot” över värderingen på relevanta börser. Vill du diskutera våra marknadskommentarer med oss är du naturligtvis välkommen att ta kontakt.
Med vänlig hälsning,
Ulf Frykhammar
